上海机场初印象

上海机场（后续简称：上机）在2012-2019年的股价走得极为凌厉，估值较高，涨幅很大，2020疫情之后，股价开始下跌。上机经营着上海的虹桥机场、浦东机场，业务清晰，但对于上机的判断，是个公用事业公司还是类消费公司？这在当下不好判断。

在2023年9月这个时间节点，疫情已经过去了，但是国内外的航班数量增长没有恢复到2019年，上机的发展和未来会是怎样的？看完上机2023年半年报后，我的判断是：公司当前经营在盈亏平衡线，盈利恢复需要2年以上时间，2023年是很好观察上机的年份。

半年报数据

半年报数据感慨

总体而言，2023年半年报的数据反应了当下上机的困境：公司有盈利但不多。

2023年上机的股价跌幅是33%，我觉得没有冤枉上机，毕竟按照现有的盈利水平，上机的动态市盈率是358倍。

回过头来看2020-2022年，这3年上机的股价在高位运行，这段时间上机估值很高甚至亏损，但是股价却没有掉下来，只能说在3年左右的时间内，市场给公司的估值和真实价格还是有较大差距，可以看出市场的不理性，而且这个不理性时间居然长达3年之久。

这里小小感慨下，市场估值是真有点不靠谱，在股票投资领域，每个人心里都要有自己的一把称，才不会被坑。

半年报数据点评

在数据比较之前，有几点需要注意的：

1、 疫情对于航空业的破坏是巨大的，不仅仅是国内，全球都一样，因为会新冠是传播的，而航空也是传播的，如果要抑制传播，那就要靠强制禁令禁止航空业的运营，所以数据的比较直接选用了2019年的数据。

2、在2022年，上海机场集团（母公司）向机场股份公司（上市公司）定增50亿，即定向增发发行股票，完成资产收购，收购的资产是：虹桥机场（包括广告公司德高动量、地服公司）、物流公司、浦东机场第四跑道，这是在很多年前上海机场就承诺的：上海两个机场都注入到上市公司。

所以，2019和2023的半年报数据有很多突变，包括资产负债大量增加等情况，都是因为以上两个原因。

接下来，就来复盘下上机这几年的经营情况。

1、总资产、负债都剧增，结合上诉所说，可以得知是2022年定增后注入的资产。

2、财政部2018年发布了《关于修订印发<企业会计准则第21号——租赁>的通知》，2021年上机开始执行了，因此增加了187亿元的使用权资产（房屋建筑及场地）和177亿的租赁负债，这一块对于净利润是有影响的。

上机有使用权资产，是因为上机向机场集团租赁了房屋的使用权，包括了：几条跑道、T2航站楼、货机坪、停机坪、停车场、磁悬浮车站、商业街等等，账面价值就有187亿。一开始我也很疑惑，上机号称重资产公司，没想到这些资产依然还是属于大股东的。

后来查了一些资料，看了网上一些人的分析，得到的结论是：机场占地面积很大，土地账面价值很高，如果上市公司拥有所有权，那财务就没法算了，因为全是固定资产，而且机场很多土地都是跑道、停机坪等平整的地块，产生的经济效益低。所以国内的机场上市公司都是类似做法，核心资产注入到了上市公司，还有其他很多土地是在母公司，上市公司租用母公司的固定资产，从而形成了资产负债表的使用权资产和租赁负债。

3、货币资金128亿，增加了36%，2020-2022公司经营不好，但货币资金增加，是因为2022年定增了，发行了股票，拿到了现金，估计2022年的年报筹资活动产生的现金流量净额很大吧。

4、国内航班的飞机起降量、旅客吞吐量、货邮吞吐量已恢复至2019年水平，所以这一块的航空性收入、餐饮收入应该已经恢复了，后续做估值的时候可以扣除了。

5、国际航班的飞机起降量、旅客吞吐量分别降低了46%、66%，这一块下降太多，这里就是2012-2019年上机被追捧的地方：浦东机场有大量国际航班和旅客，有优质客流和门店，可以出租给免税商，做免税生意，租金还特别高。

2021年，上海机场和中国中免重新签订了租金合同协议，下调了门店租金，因为这是不可抗力，所以2021-2023这2年租金收益下降，上机的利润下降。

6、成本方面，营业成本、人工成本、管理费用等都上涨近翻倍，是因为虹桥机场也并入了报表，2个机场的支出大概也就是1个机场支出的2倍，因为营收是弹性的，但支出是刚性的。

7、「经营活动产生的现金流量净额」远远大于「净利润」，根据「现金流量表补充资料」，相比于2019年半年报，差异部分在于：增加了很多的折旧和摊销（需要扣除）、应收项目增加（需要增加），所以上机的净利润虽然少了，但实际上含金量是增加的，缺点是：净利润不好看了，需要达到2019年的ROE的话，净利润要比2019年还要大，所以达到相同ROE的话，2023年的难度更大了。哈哈哈，这是否可以理解为护城河浅了一点？

尚未解决的问题

相比于2019年，2023年的上机资产负债表更复杂了，所以投资难度增加了。就这篇文章而言，还有一些没解决的问题，还没有得到答案。

1、2022年的资产注入的虹桥机场、物流公司、浦东机场第四跑道需要在2023完成一整年的经营，才能得到详实的数据，才能合理地对这些资产估值。

2、2021年，免税商中国中免和上海机场重签了协议，降低了租金，这个协议2025年到期，关于免税行业的研究和未来的发展方向，需要结合中国中免的财报才能更加清楚，从这个角度来看，中国中免和上海机场是同一条船上的蚂蚱。当前我对免税行业的理解很粗浅，给不出有价值的见解。

总结

2023年的中报就不值得估值了，扭亏为盈，业绩依旧很差，我们只能希望未来能恢复到2019年就很不错了，在2023-2025也可以验证上海机场到底是「落难的王子」还是从此一蹶不振。

从我的角度来看，对于上机来说，2023年的年报（2024年2-4月可以得到）是份很重要的年报。原因如下：

1、非航收入（免税收入）还没起效果，2023年是基本保底的营收，并且是疫情恢复后的2个机场合并经营的第一个年份，可以得到上机的硬性的支出和营收，即可以算出上机的最差的底部在哪里。

2、上机是服务业公司，员工工资和资产折旧是支出的大头，假设工资会逐年增长，那营收也必须逐年增长，否则公司没有意义。2023年年报可以观察出来。

我隐约觉得，未来2-3年是上海机场的筑底的时间，希望未来上机能够重新腾飞。

过去的优质公司2020-2023都很惨，但过去给上机的估值容忍度是真的很高，2019年业绩高点的PE是30多，跟茅台差不多，如果在我这边的话，估值的中间位置也只能给到25PE了。

关于上海机场的2023年半年报理解就到这边。投资最不缺的就是时间，上海机场的底子2024年上半年就可以得到这份答案，让我们静静等待。