现在没有持有长江电力了。

它是水电的龙头，龙头变化，其他公司也许会亦步亦趋，长电的现在就是华水、川投的未来。并且我发现：大水电行业的股价走势有趋同的情况，所以，长江电力的财报依然值得分析。

简单过了下 2024 年报、2025Q1 的数据，我的结论是：在估值和华水差不多的情况下，我会选择买华水。

因为华水虽然分红低一下，但华水的成长性好，长电的成长性差，但长电稳，而我偏向于成长。

先看下数据吧。

营收利润

1、收入、成本、毛利、所得税都增长，也就是说业绩在增长，这几个科目都符合。增长的原因也简单，发电量上去了，「量增」、价不变，都差不多，华水也如此。

2、就连 2025Q1 的业绩也都类似，因为就四川、云南、湖北这几个省嘛，挨着，天气估计差不多，反正季节一样。

3、长电的境内水电的毛利率 > 60%了，有点牛，整体是 59% 是因为其他小业务拉低了，比如国外的、抽蓄电站业务。

4、财务费用降低了，因为贷款利率低了，它们受益，华水也如此。

整体而言，稳健、稳中有增，挺好的。

资产负债

1、在建工程增长了 50 亿，应该是抽蓄电站，长电已经没有水电站增量了。未来的业绩增速不会快的，就算快也是偶然，比如来水大增，偶尔的上网电价提升。

2、长期借款降了，也就是，长电赚的钱有一大部分拿去还钱了，但总负债还是增加的，再看下短期借款是增加的，长期的欠款少了，短期欠款多了，因为还是有在建工程啊。

现在长电成熟期了，依然选择借款经营，而不是用收入、现金来投入经营，我想这是因为 路径依赖 + 贷款利率低 吧，我们干预不了公司经营，只能去理解经营，如果觉得不合理，就需要质疑，问题较大的就不应该投资这公司。

3、折旧在 200 亿，2023 年是 197，估计未来几年都是 200+ 的数额，这钱是在的，利润上扣减了而已，这钱应该是拿去还贷款了吧。

说长电「藏利润」，是也不是吧，因为业务特性如此，重资产经营，借钱，「先苦后甜」，时间跨度都是 20 年以上的，现在长电跑得最快，希望未来「变甜」的过程中不能走偏，否则整个大水电都需要再考虑，现在看着没问题。

现金流量

1、现金流不错，不过相比于 2023 有所降低，这里是有疑问的：

相比于 2023 年，经营活动收到的钱少了，但利润多了，看「现金流量表补充资料」是应收变多了，把应收算为利润了。

但我去看资产负债的应收，没有这么多啊，看着有数据上的出入，但方向没错。看应收的情况，应收占比最高的是「国家电网」，所以应收的质量高，所以利润的含金量不错。

既然如此，那「现金流量和利润的差异」就不管了。

从这里也可以看出：我的财务水平依然在入门阶段，很多科目和流转我也不明白，只能看别人的帖子，或者去上网查阅，所以，我不适合研究很复杂的行业和财报，否则会被绕晕。

2、投资活动负数，依然有对外投资，但数额是 100 亿，华水体量更小，都有 200 亿，未来华水的成长性就有了。

3、筹资活动负数，还钱还得多了，华水的是正数，借钱更多，所以他俩的阶段不一样，华水还年轻，长电已经是成熟 + 收获了。

业务数据

1、装机容量没变，发电量增加了 200 亿千瓦时，增量来自于水电站发电量变多，发电量、售电量也增加。

2、员工数量增量还挺多，大概来自于抽水蓄能吧？这个看不出来，只能猜了，水电站没增量了，一般也不会增员很多了啊。

3、市场化的总量量增量一点点，但占比才 30%+，比华水少很多，也就是说，长电的市场化的电少，华水的多，看长电的上网电价是 285，华水才 219。

这么来看，长电的公司等级高于华水，我不是体制内或者高级央企的，也只能推断，猜测的理由如下：

1. 管理长江的管委会等级很高，高于澜沧江。长江的位置、地位也优于澜沧江。长江的关注度也高于澜沧江。
2. 长电的售电对象是国家电网、南方电网，华水的是云南电网，一个是国家级的，一个是省级的。
3. 长电的上网电价高，市场化电占比低，优先权高。

因此，现在长电是受关爱的，有特权的，至于未来会如何？我也不知道，是长电向华水看齐，还是华水向长电看齐？

但，未来来看：

1. 光伏、风电、水电等各类发电装机依然会增加，新能源占比会越来越高，长电发的水电相对占比就少了，电多了就必须降价，因为供给（电）多了啊
2. 电是基础设施，本就应该降价来支持经济发展，降价或者趋同才是趋势，本就市场化改革，那都像市场化看齐才行。

所以，我的推断是：长电向华水看齐，市场化占比越来越高。

六库发电

利用小时数大多都增加，这就是「量增」的来源，长电的数据记录还挺全的，而且都是大型水电，就 6 个，相比华水是水电站是小又多。

长电的资产质量更优一些。

质量

1、从华水的情况推断说，随着水电折旧进行，净资产增速变慢，ROE 会变大，果然长电的 ROE > 15% 了，长电逐步释放利润了。

2、水电站的 ROE 和每股收益有季节性，因为降水、来水有季节性，春天冬天水少，EPS 也少，夏天、秋天水多，发电量也多。

分红

1、分红率 71%，> 70% 了，还不错，可能是 2023 分多了，所以看着是 2024 降了，但 2024 不好继续提升分红率了，看货币资金还剩 65 亿，需要应对日常经营了，所以账上可分的钱不多了。

这分红率算高了，分红情况也写在了章程上，什么时候可以继续提升呢？

那只有借款压力再小点，负债再小点，现在每年长期借款少 300 亿，长期借款还有 1500 亿，那就还需要再等 4-5 年吧，估计 2029 年可以。

煤炭

长电的财报说：煤电所占总装机比重将降至三分之一。

我在陕煤上是赚了一些的，这依赖于好的时间和好的外界条件。

2020 到 2023 年，电的需求持续增加，新能源、水电没顶上这需求，恰好煤价在涨，于是火力发电厂硬着头皮买煤发电，火电站巨亏，煤炭爆赚。

未来呢？煤电占比持续下降了，抽水蓄能装机量增加了、水电、风电、光伏的装机都继续增加，可调节的手段变多了，煤炭需求会降低的，就算煤价再涨，但量见顶了。

所以，煤炭还真就变夕阳产业了，类似的投资机会很难再出现了，投资煤炭要慎重，我还是继续看水电吧。。

吐槽

对于现金流、利润的问题，我有点不懂嘛，就去长电的评论区看下有没有年报的分析帖。

结果大部分的帖子都是说长电牛，稳，都是一些感悟、拿住筹码，讨论财报的比较少。我想，长电过去 10 年的长牛走势，让人觉得它只涨不跌了，分析已经没意义了。

这个和招行、腾讯不一样，招行的财报被人翻来覆去看，招行 2025Q1 财报没增长，股价大跌 4%，大家对于招行的未来会有各种讨论，意见也完全不一致。

我更喜欢百花齐放，意见不同才是对的，意见一致反而有风险。长电的确好，它的生意模式决定了它不容易跌，更像是一种慢速增长的债券，很多人吹它牛，正常的。

我呢？老老实实自己翻财报吧。长电我不持有的，持有是的川投、华水，不敢托大。为什么没买长电呢？不是长电不好，而是因为我觉得长电估值高了一些，业绩增速小了，而我更喜欢「量增」的业绩，再增加一些投资风险，博取更高收益率。

总结

看财报，长电的规划是：持续推进金沙江下游 “水风光储” 等能源基地建设，稳妥开展抽蓄电站投资建设。

翻译过来就是，水电增量是没有了，就搞搞风电、光伏、抽蓄吧，增量是没多少了。

这就是长电最大的问题，增量虽然有，但少，相比于长电的体量，就是「低个位数的增加」了，未来靠折旧改善财报，「量增」方面不如华水了。