华能水电2024年半年报财报分析和买入价预估
华能水电（华水）是国内第二大的水电上市公司，主要经营地在云南、四川、西藏，主要的水电站建在「澜沧江」。
它家的 2024 年半年报，我们过一下。
资产负债
| 资产负债 | 2024H1 | 2023H1 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 总资产[亿] | 2013.4 | 1952.4 | 3.12% |
| 总负债[亿] | 1294.5 | 1245.2 | 3.96% |
| 归属于上市公司股东的所有者权益[亿] | 681 | 673.3 | 1.14% |
| 货币资金[亿] | 20.2 | 17.6 | 14.77% |
| 应收账款[亿] | 49.2 | 24.7 | 99.19% |
| 固定资产[亿] | 1405.3 | 1359.7 | 3.35% |
| 在建工程[亿] | 393.7 | 409.6 | -3.88% |
| 无形资产[亿] | 62.8 | 63.4 | -0.95% |
| 短期借款[亿] | 118.1 | 81.4 | 45.09% |
| 其他应付款[亿] | 44.3 | 46 | -3.70% |
| 长期借款[亿] | 927.1 | 917.6 | 1.04% |
- 很多科目的数字在变大，说明资产规模在变大。结合它的业务进展，华水还在修水电站、投产，华能四川公司在 2023 年下半年也从母公司那里收购过来，规模变大不少，未来还会变大。
- 在建工程主要是：水电站、光伏、风电、水电站前期项目、水电站周边（公路建设、移民安置）等等，都是围绕着发电，规模保持在 400 亿，希望这个规模稳步向上。
- 长期借款和应付债券都挺大的，借款对象是华能财务公司、商业银行、政策性银行，因为现金流稳定，财务评级好，得到的借款利率就低，未来稳定还债即可。
通过查询文档，看到的一些光伏信息：2023 年 6 月，光伏建设规模320 千瓦时，项目非常多，小项目 2-3kw/h，大项目 24kw/h。
光伏和水电虽然都是发电行业，但理论、工程不一样，我了解水电但不了解光伏，继续学习吧~
对于华水的贷款，我有一些想法。想想看，普通人能够接到的大额、长期贷款就是房贷，这还是抵押贷，但水电公司可以借到的钱多很多，利率低、数额大，银行还很愿意借，从银行的角度来看，华水就是优质客户吧。
那买华水的股票，应该不差啊哈哈哈哈。
利润
| 利润 | 2024H1 | 2023H1 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 营业收入[亿] | 118.8 | 105 | 13.14% |
| 营业成本[亿] | 48.7 | 44.4 | 9.68% |
| 毛利率 % | 59.01% | 57.71% | 2.24% |
| 归母扣非净利润[亿] | 41.7 | 30.3 | 37.62% |
| 所得税费用[亿] | 6.7 | 5.8 | 15.52% |
| 财务费用[亿] | 13.4 | 13.5 | -0.74% |
| 销售费用 | 0.22 | 0.2 | 10.00% |
| 研发费用 | 0.6 | 0.6 | 0.00% |
| 管理费用 | 2.2 | 1.9 | 15.79% |
这里主要是和长电做个比较。
- 相同点：销售、研发、管理数额都低，因为这是很成熟的建筑了，财务费用大，因为都是借款建设。
- 毛利率 59%，很不错的生意，因为成本低啊。
- 数额都比长电小，估计未来也赶不上长电规模，因为长江就是强于澜沧江，但华水的优点在于还有未投产的水电站。
收入增加的原因，一般来说都是水量更大了，发电量更多了。
然后找财报信息，看到的是：上半年澜沧江流域来水同比偏丰，约 3 成，其中乌弄龙、小湾、糯扎渡断面来水同比分别偏丰 30%、31%和 29%，公司积极协调电网加快汛前水位消落，水电发电量同比增加。
果然如此。
现金流量
| 现金流量 | 2024H1 | 2023H1 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 销售商品、提供劳务收到的现金[亿] | 110 | 101.7 | 8.16% |
| 经营活动产生的现金流量净额[亿] | 75.4 | 70.1 | 7.56% |
| 投资活动产生的现金流量净额[亿] | -69.6 | -68.1 | 2.20% |
| 筹资活动产生的现金流量净额[亿] | -3 | 5.6 | -153.57% |
| 固定资产折旧[亿] | 24.6 | 26.9 | -8.55% |
查看「现金流量表补充资料」，固定资产折旧 24.6 亿，和 2023 差不多不大，因为折旧的存在，所以经营现金流净额 > 净利润
投资活动可以看出：公司加大对澜沧江上游水电站项目建设投资，投资活动现金流出增加。
和长电相比，华水还有更大的业绩增量，是从「投资活动现金流净额」看出的。从这个科目看，华水 > 长电，华水的投资开支更大，未来转化为装机容量的数额更大。
从这个角度看，未来十几年，华水的业绩增速更快，那股息率低就合理，估值可以更贵一些。
质量
| 质量 | 2024H1 | 2023H1 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 加权扣非平均净资产收益率[%] | 5.97 | 3.72 | 60.48% |
| 扣非基本每股收益EPS[元] | 0.22 | 0.18 | 22.22% |
ROE 和 EPS，2024 都增长不错，我觉得华水不错的地方在于，未来几年这些增长都比较稳定，虽然有下跌的可能性，但增长的概率大于下跌。
我理解这就是「低速、稳定的增长」。
业务数据
| 业务数据 | 2024H1 | 2023H1 | 同比 |
|---|---|---|---|
| 发电量-生产量[亿千瓦时] | 466.95 | 416.37 | 12.15% |
| 已投产装机容量[万千瓦] | 2920.32 | 2433.28 | 20.02% |
| 综合融资成本 | 2.96% | 3.36% | -11.90% |
这一块数据也不错。
- 融资成本降低，可以和财务费用降低对上，则净利润被动增大。
- 发电量、装机量稳步增长，相比于去年，2024 年的增量在于：华能四川公司的并表、托巴水电站投产发电，所以这一块有增加。
澜上水电站详情
长电的水电站数量少，但每个都是装机容量很大的大型水电站。华水的水电站小很多，但胜在数量多。
澜沧江下游、中游的水电站几乎已经投产、发电了，已经体现在财报中了，未来的增量是在「澜沧江上游·西藏段」。
华水有个全资子公司「华能澜沧江上游水电有限公司」，就是搞西藏段开发的，我们简称「澜上」。
澜上的开发方案为为一库八级（即一个水库+八级水电站），共设计装机容量638.3万千瓦，100% 归属于华能水电。西藏段整体开发难度大，投资金额高，当前开发均处于早期阶段，正式开发日期存在不确定性。
侧格水电站：12.9万千瓦，100%控股，未开发。
约龙水电站：12.9万千瓦，100%控股，未开发。
卡贡水电站：24万千瓦，100%控股，未开发。
班达水电站：100万千瓦，100%控股，前期阶段，投产日期暂未知。
如美水电站：210万千瓦，100%控股，前期阶段，投产日期暂未知。
邦多水电站：68万千瓦，100%控股，未开发。
古学水电站：170万千瓦，100%控股，前期阶段，投产日期暂未知。
曲孜卡水电站：40.5万千瓦，100%控股，未开发。
根据公司公告的预算数，推算该段水电站的开发建设成本基本在 2万元/kw 以上。在这个开发成本下，水电站开发的经济性（IRR）难以保障。这应该也是公司一直没有大力推进西藏段的开发的原因。
想想也是，建大桥和修水电站一样，都是先挑效益好的、成本低的来修，后面再搞难度大、效益低的。澜上就面临这个尴尬，也不知道最后修了是否划算。
为什么有这个担忧呢？
我在查阅华水资料的时候，看到一个公告：「华能澜沧江水电股份有限公司2024年度第二期超短期融资券募集说明书.pdf」，这里面对于华水的来龙去脉、最近几年的经营说得很清楚，推荐。
这里面有说华水母公司「华能集团」的一些情况，母公司名下还有西藏、浙江、新疆、甘肃的一些小型水电站，这些小型水电站来水不稳定、土地产权不清晰，所以盈利波动大，还会出现某一年亏损的情况。
我理解为这是「小水电的不确定性」。
澜上的一些水电站，有小水电的一些特点：上游来水变化大、西藏建设成本高、装机容量相对较小，所以，未来澜上的建设到底有什么进展，我们持续跟踪即可。
PS: 我认为，要我来判断澜上的建设，这难度较大，不是这个行业的人，也没有什么经历，靠投资和阅读只能入门、了解、熟悉，做不到这些「工程专业判断」。
未来展望和估值
相比于长江电力（长电），华能水电（华水）有它自己的特点，我们可以把同行业的公司类比，但不能完全照搬。
华水的未来发展方向是：全速推进「澜沧江风光水储一体化」，坚持「水电与新能源发展」两个并重点，立足云南、西藏、湄公河次区域三块战略区。
未来澜上、四川公司都有新的水电站投产，这就是水电增量，至于风电、光电的业务，我们后续继续学习。
估值方面。
因为华水投入大，则需要降低股息率要求，假设是长电的一半，那就是 2%，拍脑袋 2024 年分红 0.2 元，那么估计股价 = 0.2 / 2% = 10元。
搞个 8 折吧，8 元以下可以大规模买入了，10 元以下可以意思着买入了。